資產(chǎn)評(píng)估的流程

1、前期準(zhǔn)備階段

承接業(yè)務(wù)、簽訂合同、收取預(yù)付款、評(píng)估機(jī)構(gòu)列出所需資料清單、資料簽收、評(píng)估小組考察現(xiàn)場(chǎng)。

2、評(píng)估估算階段

收集數(shù)據(jù)、驗(yàn)證資料、核實(shí)資產(chǎn)、市場(chǎng)調(diào)研、確定評(píng)估方法、確定評(píng)估值、撰寫評(píng)估報(bào)告、評(píng)估報(bào)告審核。

3、出具報(bào)告階段

出具評(píng)估報(bào)告初稿、評(píng)估值交換意見、出具正式報(bào)告、收取剩余評(píng)估費(fèi)，提交報(bào)告、資料存檔備案。

六、資產(chǎn)評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)收費(fèi)

國(guó)家發(fā)展改革委、財(cái)政部聯(lián)合發(fā)布了《資產(chǎn)評(píng)估收費(fèi)管理辦法》（發(fā)改價(jià)格[2009]2914號(hào)）?！胺ǘㄙY產(chǎn)評(píng)估服務(wù)”，實(shí)行政府指導(dǎo)價(jià)；“非法定資產(chǎn)評(píng)估服務(wù)”實(shí)行市場(chǎng)調(diào)節(jié)價(jià)。

確定收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)時(shí)應(yīng)考慮以下主要因素：

1、耗費(fèi)的工作時(shí)間和執(zhí)業(yè)成本；

2、評(píng)估業(yè)務(wù)的難易程度；

3、委托人的承受能力；

4、注冊(cè)資產(chǎn)評(píng)估師可能承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)和責(zé)任；

5、注冊(cè)資產(chǎn)評(píng)估師的社會(huì)信譽(yù)和工作水平等。

按被評(píng)估資產(chǎn)的賬面原值的大小劃分收費(fèi)檔次，分檔計(jì)算收費(fèi)額、各檔相加為評(píng)估收費(fèi)總額。

（二）計(jì)時(shí)收費(fèi)

計(jì)時(shí)收費(fèi)平均標(biāo)準(zhǔn)分為四檔，各檔計(jì)時(shí)收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)如下：

法人代表（首席合伙人）、首席評(píng)估師（總評(píng)估師）：

300-3000元/人?小時(shí)；

合伙人、部門經(jīng)理：260-2600元/人?小時(shí)；

注冊(cè)評(píng)估師：200-2000元/人?小時(shí)；

助理人員：100-1000元/人?小時(shí)。

七、資產(chǎn)評(píng)估案例

（注：文中數(shù)據(jù)來(lái)自萬(wàn)科公告和網(wǎng)絡(luò)）

萬(wàn)科控制權(quán)之爭(zhēng)，此誠(chéng)“危急存亡之秋” ，萬(wàn)科管理層匆忙出臺(tái)“重組方案”,這是自救行為，但里邊有許多瑕疵。

我們從盡調(diào)和資產(chǎn)評(píng)估角度來(lái)分析這個(gè)重組方案存在的漏洞。

1、重組方案

根據(jù)萬(wàn)科6月18日公告：公司擬以15.88元價(jià)格（即萬(wàn)科A股停牌前60個(gè)交易日的93.6%。萬(wàn)科A停牌前一日收盤價(jià)24.43元，）向地鐵集團(tuán)發(fā)行8.7億股A股購(gòu)買地鐵集團(tuán)持有的前海國(guó)際100%股份，交易價(jià)格456.13億。通過本次交易公司將獲得前海樞紐項(xiàng)目、安托山項(xiàng)目?jī)蓚€(gè)處于核心位置的大型項(xiàng)目，總計(jì)容建筑面積181.14萬(wàn)平方米，其中，前海樞紐項(xiàng)目127.81萬(wàn)平方米，安托山項(xiàng)目53.33萬(wàn)平方米。

2、地鐵集團(tuán)的前世今生

1998年6月23日，深圳市地鐵有限公司成立（據(jù)地鐵集團(tuán)網(wǎng)站介紹成立于1998年7月31日），注冊(cè)資金10億，由深圳市財(cái)政注資，上級(jí)單位為深圳市投資管理公司。

2005年4月，深圳地鐵公司上級(jí)單位變更為深圳市國(guó)資委。

2009年4月，更名為“深圳市地鐵集團(tuán)有限公司”(簡(jiǎn)稱“深圳地鐵集團(tuán)”)。

2014年2月，經(jīng)過歷次增資的深圳地鐵集團(tuán)注冊(cè)資本達(dá)到240億元，其中72.13億為資本投入，167.87億為土地使用權(quán)作價(jià)。

2016年1月，深圳市國(guó)資委注入1億元資金及作價(jià)106.7186億的土地。

2016年3月12日，萬(wàn)科與深圳地鐵集團(tuán)簽署戰(zhàn)略合作備忘錄：深圳地鐵集團(tuán)將向“目標(biāo)公司”（前海國(guó)際）注入地鐵上蓋物業(yè)項(xiàng)目；萬(wàn)科以發(fā)行新股的方式收購(gòu)“目標(biāo)公司”。預(yù)計(jì)交易規(guī)模介于人民幣400億元至600億元之間。這個(gè)金額剛好可以換取當(dāng)上“萬(wàn)科第一大股東”所需的股票。收購(gòu)和交易目的是引入“親王（王石）”的第一大股東，支持王石團(tuán)隊(duì)繼續(xù)控制萬(wàn)科。

2016年5月24日，深圳市國(guó)資委注資91.896億，全部以土地作價(jià)，即宗地號(hào)為T407-0026、T407-0027和T407-0028的三塊土地的使用權(quán)。為本次重大資產(chǎn)重組量身定做。

其中T407-0026、T407-0027兩塊地被作價(jià)注入全資子公司“前海國(guó)際”。至此，“前海國(guó)際”注冊(cè)資本達(dá)236.296億，除4000萬(wàn)現(xiàn)金其余均以土地作價(jià)。

深圳地鐵集團(tuán)經(jīng)營(yíng)范圍：城市軌道交通項(xiàng)目的投融資、建設(shè)運(yùn)營(yíng)、開發(fā)和綜合利用等。地鐵的建設(shè)與運(yùn)營(yíng)是其主業(yè)，房地產(chǎn)其實(shí)是副業(yè)。

截至2016年一季度，集團(tuán)注冊(cè)資本金241億元，總資產(chǎn)2385億元，凈資產(chǎn)1526億元，資產(chǎn)負(fù)債率36%。

地鐵集團(tuán)完成深圳軌道交通一二期工程1、2、3、5號(hào)線及4號(hào)線一期工程總計(jì)163公里線路的建設(shè)工作。

目前，集團(tuán)物業(yè)開發(fā)在建項(xiàng)目10個(gè)，規(guī)劃建筑面積約380萬(wàn)平米，已實(shí)現(xiàn)6個(gè)項(xiàng)目入市銷售，累計(jì)銷售超180億元。

3、“土地”定價(jià)基礎(chǔ)

6月22日深交所向萬(wàn)科發(fā)函詢問“注入地塊兒的作價(jià)差異”、“地塊估值合理性”、“增發(fā)股票定價(jià)”等問題。其中注入土地的定價(jià)是最核心的問題。

（1）、根據(jù)“替代原則”難以定論

所謂“替代原則”就是參照從公開市場(chǎng)購(gòu)買同區(qū)域、同面積、同樣用途土地的成本來(lái)估算價(jià)格，市場(chǎng)總是動(dòng)蕩不安變幻莫測(cè)。

前海國(guó)際擬注入的T201—0074地塊（前海樞紐項(xiàng)目）作價(jià)325億，規(guī)劃建筑面積120.3萬(wàn)平方米，可售樓面地價(jià)2.59萬(wàn)/平米；另外兩塊(T407—0026和0027) （安托山項(xiàng)目）作價(jià)131億；合計(jì)456億。

2013年華潤(rùn)置地拿到的“T201-0078”地塊，樓地價(jià)2.17萬(wàn)/平米；2015年上半年，嘉里置業(yè)以總價(jià)38.6億拿下前海T102-0255地塊，樓面價(jià)2萬(wàn)/平米。

2015年深圳公開掛牌出讓72宗地，其中成交65宗，成交金額約436億，同比回落21.01%。

2016年，土地市場(chǎng)回暖，土地價(jià)格上揚(yáng)，前海樞紐項(xiàng)目2.59萬(wàn)/平米的樓面價(jià)不高。

如果三塊地同時(shí)掛牌對(duì)市場(chǎng)沖擊會(huì)很大，未必能拍出456億，這個(gè)金額相當(dāng)于2015年深圳掛牌出讓土地總成交額的104.6%。

根據(jù)替代原則難以認(rèn)定456億價(jià)值高不高，萬(wàn)科選擇了“剩余法”。

（2）、根據(jù)“剩余法”估算，收益率過低

萬(wàn)科在6.18公告：本次對(duì)上述地塊的評(píng)估采用動(dòng)態(tài)剩余法進(jìn)行。剩余法是對(duì)評(píng)估對(duì)象未來(lái)價(jià)值和收益進(jìn)行預(yù)測(cè)，然后減去預(yù)計(jì)開發(fā)成本、稅費(fèi)和利潤(rùn)的估值的方法。

萬(wàn)科副總裁譚華杰介紹：“安托山項(xiàng)目大概2017年即可蓋房，2019年就可以結(jié)算，而前海樞紐項(xiàng)目大概2019年開始銷售，2021年進(jìn)入結(jié)算。兩個(gè)項(xiàng)目盈利前景非常樂觀。預(yù)計(jì)這兩個(gè)項(xiàng)目總的利潤(rùn)到2027年會(huì)在540億元左右的水平。”

前海國(guó)際注入作價(jià)456億的土地入股，萬(wàn)科拿456億買下二項(xiàng)目。在2016年投入456.13億購(gòu)買土地，2019-2027年間共獲得540億利潤(rùn)的情況下，內(nèi)部收益率(IRR)是2.5%。

前海國(guó)際的投入將計(jì)入萬(wàn)科凈資產(chǎn)，但這456億凈資產(chǎn)未來(lái)11年的(2017年到2027年)的內(nèi)部收益率僅為2.5%，遠(yuǎn)低于萬(wàn)科凈資產(chǎn)收益率(2015年萬(wàn)科全面攤薄凈資產(chǎn)收益率為18.09%)。

支出前置、收入后置，地產(chǎn)項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)初期現(xiàn)金流為負(fù)。本案中，萬(wàn)科要在2016-2018年間投入大量資金，2019年現(xiàn)金流 “由負(fù)轉(zhuǎn)正”，實(shí)際內(nèi)部收益率更低。

萬(wàn)科可以用剩余法得出456億估值，但內(nèi)部收益率遠(yuǎn)低于凈資產(chǎn)收益率，為了爭(zhēng)奪控制權(quán)置公司和股東利益于不顧。

（3）、深鐵集團(tuán)利潤(rùn)貢獻(xiàn)率預(yù)測(cè)

2015年萬(wàn)科實(shí)現(xiàn)銷售收入2600億，稅后凈利潤(rùn)181.2億，同比增幅15.08%。假設(shè)萬(wàn)科到2027年凈利潤(rùn)年均增速為5%、10%的情況下，2017年到2027年的凈利潤(rùn)總額分別為2838億、4063億。由深圳地鐵集團(tuán)注入土地產(chǎn)生的540億利潤(rùn)，占比分別為19.03%、13.29%。

萬(wàn)科以股權(quán)換土地劃算嗎？

如果這期間萬(wàn)科凈利潤(rùn)增速僅為5%，則深鐵集團(tuán)注入土地在2017-2027年間產(chǎn)生的利潤(rùn)占萬(wàn)科期間利潤(rùn)總額的19.03%，十分接近20.65%的持股比例。但如果萬(wàn)科凈利潤(rùn)增速保持在10%，則深鐵集團(tuán)的貢獻(xiàn)率僅為13.29%，與持股比例不匹配。

（4）、土地?fù)Q股權(quán)的真實(shí)意圖

從“剩余法”和“凈利潤(rùn)貢獻(xiàn)率”分析，預(yù)期利潤(rùn)540億的三塊土地作價(jià)456億明顯偏高。這540億預(yù)期利潤(rùn)還需投入大量資金，2019年才產(chǎn)生現(xiàn)金流，未來(lái)存在很大的不確定性。

“a bird
in the hand is worth two in the bush”華生說幾塊土地比寶能的幾百億現(xiàn)金更貨真價(jià)實(shí)，其觀點(diǎn)帶有明顯的傾向性，與獨(dú)立董事的身份不符。

開發(fā)商以母公司股權(quán)換地不合邏輯。

前海三塊土地作價(jià)456億已偏高，挾之而獲得萬(wàn)科并成為第一大股東，更是不可思議，華潤(rùn)寶能反對(duì)此重組方案在情理之中。

為何不用現(xiàn)金收購(gòu)？譚華杰說：“假如讓我們選擇，我們當(dāng)然愿意用現(xiàn)金去買，但要做成這單交易總得要交易對(duì)手答應(yīng)吧？如果用現(xiàn)金的話，我相信交易對(duì)手不可能會(huì)同意?！?/span>

地鐵集團(tuán)成立以來(lái)，深圳市政府累計(jì)注入的土地作價(jià)366.4846億。如果把這些土地轉(zhuǎn)手賣掉，深圳市政府不會(huì)直接拍賣嗎？所以深圳地鐵集團(tuán)不能賣地，只能自營(yíng)或以土地作價(jià)入股，大家心知肚明。

“寶萬(wàn)之爭(zhēng)”后萬(wàn)科管理層“病急亂投醫(yī)”，難免被“趁火打劫”。

萬(wàn)科用股票換取土地開發(fā)權(quán)完全是出于王石團(tuán)隊(duì)的私心。其出發(fā)點(diǎn)不是上市公司長(zhǎng)遠(yuǎn)利益，而是個(gè)人的榮辱進(jìn)退。萬(wàn)科管理層執(zhí)意用上市公司20.65%股票換三塊地，大幅稀釋現(xiàn)有股東權(quán)益，從而達(dá)到更換到“友好的第一大股東”的真實(shí)目的。

深圳地鐵集團(tuán)的利益應(yīng)當(dāng)綁定于三塊土地的項(xiàng)目開發(fā)而不是直接入股上市公司萬(wàn)科。

假如前海三塊土地開發(fā)收益不及預(yù)期，到2027年累計(jì)只賺400億，而萬(wàn)科凈利潤(rùn)保持了10%以上的增速，到2027年凈利潤(rùn)累計(jì)達(dá)4000億。深圳對(duì)萬(wàn)科的利潤(rùn)貢獻(xiàn)率只有10%，卻按股比享受了20%的股東權(quán)益。

反之，也是成立的，總之，萬(wàn)科、深圳地鐵總有一方要“吃虧。

最好的方式是成立合資公司，深圳地鐵出地，萬(wàn)科負(fù)責(zé)開發(fā)、銷售，各持合資公司50%股份。即與項(xiàng)目捆綁而非與上市公司捆綁。

只出三塊地，成為萬(wàn)科第一大股東，深圳地鐵集團(tuán)的價(jià)值何在？這三塊地值嗎？

資料顯示，招商局集團(tuán)在前海共有78宗地，占地3.9平方公里，約為前海總用地面積的四分之一。中集集團(tuán)、西部物流合計(jì)占地約0.9平方公里。這些土地一旦“土地變性”、“補(bǔ)交費(fèi)用”用于商業(yè)、住宅開發(fā)，對(duì)土地一級(jí)市場(chǎng)的壓力非同小可。所以，土地價(jià)值的彈性很大。

（5）土地價(jià)值的討論

公司不擁有土地所有權(quán)，對(duì)于房地產(chǎn)公允價(jià)值的評(píng)估時(shí)沒有考慮土地所有權(quán)價(jià)值；報(bào)價(jià)也沒有考慮土地使用權(quán)年限、到期價(jià)值的處理，純粹是把土地使用權(quán)當(dāng)成土地所有權(quán)操作的。

另外，房地產(chǎn)資本化的貸款利息通常不符合資產(chǎn)定義和資產(chǎn)確認(rèn)條件，房子的公允價(jià)值要少一大塊資本化的貸款利息，對(duì)此應(yīng)考慮減值。在考慮可收回金額的未來(lái)使用中現(xiàn)金流量現(xiàn)值時(shí)，也應(yīng)消除土地使用權(quán)價(jià)值差的影響，否則很可能高估借款費(fèi)用資本化后房地產(chǎn)的價(jià)值。房子的公允價(jià)值需要排除土地所有權(quán)增值和土地價(jià)值差的影響。大致估計(jì)房地產(chǎn)所謂的公允價(jià)值累計(jì)變動(dòng)收益中至少有三分之一應(yīng)該是土地所有權(quán)的增值。（來(lái)源:網(wǎng)絡(luò)）